• Les trajectoires croisées des politiques monétaires

Difficile, en effet, de trouver une raison plausible de croire en un raffermissement durable de la devise des Etats-Unis, coincée entre des facteurs négatifs aussi bien conjoncturels que structurels. «Le dollar a baissé aussi parce que l'euro s'est renforcé. L'Europe va beaucoup mieux, l'Allemagne a confirmé son redressement, la France suscite des espoirs», affirme Jean-Christophe Gérard chez HSBC. Dans le même temps, la croissance américaine a marqué le pas sur le reste du monde. Selon la Réserve fédérale (Fed), elle ne progressera «que» de 2,5% cette année, un rythme faiblard pour la première économie de la planète. De ce fait, la Fed continue de maintenir inchangé, à 5,25%, son taux directeur depuis juin 2006. A l'opposé, la Banque centrale européenne, ses homologues suisse, israélienne ou encore australienne continuent de resserrer le robinet des liquidités. «Globalement, les taux d'intérêt augmentent partout, sauf dans la zone dollar», souligne Jean-Marc Guillot, stratège changes à l'UBP. Ces trajectoires contradictoires favorisent les devises concurrentes du billet vert.

• La crise des crédits risqués

Cette pression s'est accentuée depuis que la débandade des hypothèques risquées américaines, et plus généralement la défiance sur le marché du crédit, a nourri l'idée que la Fed pourrait être obligée de baisser ses taux avant la fin de l'année. Vendredi, le marché des «futures» évaluait à 100% les chances d'un tel geste en décembre.

Dans une note récente, Goldman Sachs souligne que la crise des «subprime» affecte le dollar par un deuxième canal: celui des flux. Dans leur quête du rendement à tout prix, «ces deux dernières années, les entrées annuelles de capitaux étrangers sur le marché de la dette des entreprises américaines ont atteint 436 milliards de dollars, soit 3,4% du PIB [...]. Une simple modération de ce flux a le potentiel d'exercer une influence négative considérable sur le dollar», souligne la banque.

• La diversification des réserves de changes

Mais pour Jean-Marc Guillot, «la crise des «subprime» ne fait que remettre de l'huile sur le feu». Et le feu couve depuis plusieurs années: un regard sur les courbes de long terme suffit à rappeler que le billet vert est entré dans la spirale baissière dès le printemps 2002.

«La logique des banques centrales d'Asie est en train d'évoluer», explique le spécialiste. Au lieu d'intervenir comme elles le faisaient auparavant pour préserver la stabilité de leurs devises, elles les laissent s'apprécier. Ainsi, cette année, le billet vert a reflué de 9% contre la roupie indienne et de 3,3% contre le yuan chinois. Ces mouvements «ont contribué à faire baisser le dollar de manière générale», poursuit-il.

Il est une autre tendance à l'œuvre, celle des banques centrales à diversifier leurs réserves de changes. Le rythme d'accumulation s'est accéléré dans les pays émergents, exportateurs de produits finis ou de matières premières. Celles de la Chine ont bondi de 1066 à 1333 milliards de dollars au premier semestre. «Une modification de 3 ou 4% de l'allocation de ces réserves suffit à peser sur le dollar. Et cet effet est démultiplié par la croissance des réserves», précise Jean-Marc Guillot. «L'objectif premier de la diversification est la recherche de la sécurité. De ce point de vue, l'euro s'est présenté comme le candidat idéal. Il s'est d'abord apprécié par défaut puis la vigueur économique de l'Europe a intensifié le mouvement», ajoute-il. En mai, Werner Becker de la Deutsche Bank estimait que 30 à 40% des réserves seraient libellées en euro en 2010, contre un quart aujourd'hui.